То, что валюты Великобритании, Австралии и Новой Зеландии показали нездоровый рост относительно валют тех стран, где наблюдался внушительный положительный баланс текущего счета, для многих экономистов оказалось головоломкой. Действительно, ну как экономисту-теоретику можно объяснить то, что при излишествах (в американском стиле) на рынке жилья или кредитном секторе курс валют в этих странах растет.

Для сравнения: в Новой Зеландии, стране, в которой дефицит текущего счета на уровне 8 % ВВП, стоимость валюты с 2002‑го по 2007 г. в среднем возросла на 28 %. А в Японии, где положительный баланс текущего счета – около 5 % ВВП, национальная валюта за тот же период потеряла почти 15 %.

Такой парадокс – следствие популяризации спекулятивной стратегии на валютном рынке, известной как carry trades, которая отчасти объясняет, почему сейчас международное движение капитала сдерживает рост торговых потоков.

В мире низких процентных ставок международные инвесторы жаждут высокой доходности, поэтому их привлекают валюты стран с высокими процентными ставками, в частности Великобритании, Австралии, Новой Зеландии и Исландии, а также многих развивающихся экономик. Предполагалось, что высокие проценты, выплачиваемые инвесторам государствами с огромными дефицитами, – это своего рода премия за риск возможной девальвации валюты. Но весь парадокс в том, что когда инвесторы делают заимствования в низкодоходной валюте, например японской иене или швейцарских франках, чтобы вкладывать свои деньги в высокодоходную, последняя неизбежно укрепляется. Это лишь усугубляет мировые дисбалансы, позволяя расточительным странам финансировать свои дефициты. Все расставил по своим местам вспыхнувший в прошлом году кредитный кризис. Он возник внезапно, поэтому многие игроки в carry trades были застигнуты врасплох, и началось массовое закрытие этих позиций. Финансировать дефициты стало сложнее. В результате дисбалансы текущих счетов вновь начали оказывать мощное влияние на валютные рынки. Самыми слабыми валютами нынешнего года стали денежные единицы тех стран, в которых дефицит текущего счета был наибольшим. А валюты Швейцарии и Японии, наоборот, продемонстрировали наивысший рост. Опасения относительно дефицитов текущего счета также заставляют инвесторов быть более разборчивыми на развивающихся рынках. Рассуждения о раскорреляции оказались ошибочными. А ведь еще недавно бытовало мнение, что развивающиеся страны стали менее рискованными для инвестиций, поскольку уже не зависят от притока иностранного капитала. Инвесторов ввели в заблуждение фантастические цифры положительного совокупного сальдо России, Китая, стран Персидского залива и многих других (почти триллион долларов в этом году при сохранении нынешней тенденции). Но столь же стремительно растет количество стран, в которых профицит балансов быстро сменился дефицитом (например, Южная Корея и Бразилия). Более наглядным примером может послужить ситуация в Индии, где дефицит текущего счета в этом году возрос до 4 % ВВП и при сохранении нынешней тенденции оттока иностранного капитала имеет все шансы превысить 5 % уже в следующем году. А ведь совсем недавно мы обсуждали тему укрепления индийской рупии, и многие аналитики отмечали привлекательность инвестирования в эту валюту. Если исходить из показателей дефицита внешней торговли, бюджетного дефицита, инфляции и темпов роста банковского кредитования, то наиболее рискованными и уязвимыми выглядят такие страны, как Индия, Турция, Венгрия, не говоря уже об Исландии.

Нельзя однозначно утверждать, что дефицит текущего счета – обязательно всегда плохо, ведь страна может привлекать внешние источники финансирования для стимулирования роста своей экономики. Тем не менее крупный дефицит означает, что валюте данной страны придется тяжело, если потоки капитала вдруг иссякнут. Центральные банки развивающегося мира обеспокоены тем, что падение валют приведет к нарастанию инфляционных процессов. Еще год назад они занимались активными интервенциями для сдерживания роста своих валют. Теперь же многие страны Азии, включая Индию, Южную Корею, Вьетнам и Таиланд, вынуждены продавать доллары, чтобы поддержать свои валюты. Исключение составляет Китай, куда продолжают вливать горячие деньги, при этом тут огромный положительный баланс текущего счета.

Если говорить о наиболее рискованных валютах, то, во-первых, это индийская рупия и южноафриканский ранд (из вежливости умолчим о исландской кроне, ибо масштабное падение уже произошло). Несмотря на заверения индийских властей в том, что приток прямых инвестиций в страну продолжается, слишком большой дефицит счета текущего баланса обеспечивает финансирование лишь одной его трети (в ЮАР и того меньше). Падение валют этих стран еще только начинается, и при сохранении существующих тенденций они могут обесцениться на 20 %. Более того, учитывая, что процесс переоценки стоимости рисков только набирает обороты, инвесторы более тщательно будут следить за дисбалансами. Бегство от риска к качеству неизбежно опрокинет валюты Австралии, Венгрии, Польши и Украины, которые все еще держатся на высоком уровне, несмотря на рост дефицитов. Все они переоценены. И, возможно, из-за этого сработает эффект домино.